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2022.06.14君临研报私享版 I 1次学习
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2016-2020年100G高端光模块需求增长达到天花板后， 通信板块进入沉寂。 龙头股价大幅调整， 其中中际旭创股价最高从20年到目前下滑超过60%。
公司营收增长率从20年48.17%下滑至21年9.16%， 受到股权激励和研发费用增加的影响， 公司净利润增长率下滑更大， 从68.55%降至1.33%。
不过庆幸的是， 从21年四季度开始 ， 中际旭创开始有了反转的迹象， 最近两个季度， 公司营收增长为28.65%, 41.91%， 净利润增长率分别为19.3%、 63.38%。
中际旭创反转， 主要是通信行业进入了新的周期增长阶段， 北美云厂商重点客户增加资本开支和批量部署400G与200G,导致需求增加国内运营商固网宽度接入的双干兆光网工程， 也拉动了对10GPON等接入网光器件和光模块的需求。
一. 北美成为新一轮通信周期的领头羊
全球光模块市场规模在经历2016-2018年连续三年的停滞之后于2019年恢复增长， 2020年全球光模块市场规模 达到81亿美元。 光通信属于成熟的行业， 发展更多由于通信升级改造带来的更新周期。
此轮光通信周期主要来自于境外市场推动， 预计2022-202牡F境外光模块市场增长率分别24.7%、 17.6%、 17.1%， 同期境内为0.8%、 -0.1%, 1.1%。
北美头部互联网公司需求增长更是全球增长的主要动力， 2019-2021年， 北美科技巨头Facebook、 Amazon、 Google、 Microsoft的资本开支总和呈整体上升趋势。
预计2021-2026年全球云计算公司Alibaba、 Amazon、 Facebook、 Google, Microsoft的累计光端口能力保持45%的年复合增长率。
目前200G、 400G光模块成为主要的需求， 2022年800G光模块开始批量部署， 其市场份额预计将于202华仁超过400G光模块。
本轮更新周期下， 光通信行业预计将快速发展。
根据Vole统计， 2020年全球光模块市场整体规模达96亿美元， 2026年全球光模块市场整体规模将达到209亿美 元2021-2026年的复合年均增长率为14%;
其中数据通信市场规模占比将由55.2o/ot是升到2026年的77.2%, 2021-2026年的复合年均增长率为19%.
二. 公司深度捆绑北美客户：
光通信行业上游是技术壁垒离的芯片行业， 目前25G以上高端光模块所需的光芯片、 电芯片基本被美国和日本供应商垄断。 特别是数通市场200G、 400G光模块对应的光芯片和电芯片， 基本依赖海外厂家， 对下游的议价能力很高。
光通信下游是集中度很高的网络设备行业， 光模块行业对此同样议价能力比较低， 并且本身是技术薄弱的封装行业， 属于比较苦逼的生意， 所以盈利水平不高。
21年， 新意盛、 中际旭创、 光迅科技、 博创科技华工科技毛利率仅为32.17%、 25.57%. 24.2%. 22.93%、 17.04%.
光通信行业龙头的优势在于规模效应和资金优势 门槛比较高， 一时半会外在竞争者进入也比较少。
目前在光通信高端市场中， 国内厂商落后于国外同行2-3年， 低端市场则市场格局比较分散， 全行业CRS大概为 54%.
不过经过多年来的努力， 国产光通信厂商在国际竞争力不断增强。
从2010年到2020年， 国内光模块厂家全球份额从16.8o/cJ是升到43.9%， 若22-2心仁， 国内厂商继续保持市场占有率每年增加3%， 则国内光模块行业规模分别同比增长为22.9%, 17.3%, 16.8%， 达到74.32亿美元。
中际旭创国际竞争力也是不断上升， 根据Vole统计数据 ， 在2016年， 公司全球光模块市场份额位列第七， 2019年上升至第三名 ， 落后千II-VI和Lumentum。
2020年公司全球光模块市场份额约为10%， 继续提升1%， 而龙头老大、 老二II-VI和Lumentum同期市场份额均出现3%的下降， 至16%, 11% ， 中际旭创成为老二指日可待。
中际旭创的竞争优势在于采取 “以销定产” 的模式， 采取了大客户策略， 公司可以稳定获取订单， 以略低于行业平均水平的价格提前锁定关键上游供应商的产能， 并且有快速交付能力。
光通信下游的客户对产品质最和交付能力的重视程度更甚于价格， 这正是中际旭创的 “能力圈' ，并且公司研发投入较大， 产品处于领先地位。
最近5年中际旭创每年研发费用率平均超过7%， 当前公司200G、 400G光模块产能规模行业领先。 2020年公司 推出业界首个800G光模块产品;
所以， 公司逐渐与Facebook、 Google、 Amazon等北美大客户保有稳定的合作关系。
另外， 中际旭创拉了下游大客户入股公司， 这打开了北美市场和维持光通信的市场份额。
其中谷歌和中国移动分别作为数通和电信市场的代表性客户， 这两个客户早已是公司前十大股东。
本轮光通信增长周期的火车头是北美地区， 中际旭创毫无疑问将充分受益， 公司境外收入占比从20年69.31%提升至21年75.08%, 2021年400G产品已经成为公司主力出货产品之一。
2022-2023年 ， 公司将继续受益于北美200G、 400G数据中心光模块需求增长， 这一过程估计将延续到800G光模块。
21年中际旭创通过定增募资， 培加产能， 巩固快速交货能力。
中际旭创旗下主要有三家分公司， 苏州子公司以200G及以上产能为主， 铜陵子公司以100G及以下数通光模块为 主 成都子公司以电信光模块为主。 2020年公司高端光模块产能为936万只。
去年 ， 公司定增募集资金总额约27亿， 定增有望使中际旭创增加高端光模块产能175万只 ， 接入网用高端光电器件920万只。
在本轮光通信周期影响下， 市场估计中际旭创重回决速增长阶段， 预计22-2牡E公司营收、 净利润增长率年均将超过20%。
截至5月30日 ， 中际旭创静态PE为29倍， 处干历史分位的10%左右若按照PEG来计算， 估值大概为1.11. 估值便宜， 均处于双击行情启动阶段位置。
